中泰證券：給予鹽津鋪?zhàn)淤I入評級 天天快播報

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中泰證券股份有限公司范勁松,熊欣慰,晏詩雨近期對鹽津鋪?zhàn)舆M(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《延續(xù)高增，展望積極》，本報告對鹽津鋪?zhàn)咏o出買入評級，當(dāng)前股價為126.89元。

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投資要點(diǎn)
事件一：公司發(fā)布2022年年報。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營收28.94億元，同比+26.83%；歸母凈利潤3.01億元，同比+100.01%；扣非歸母凈利潤2.76億元，同比+201.47%。2022Q4，公司實(shí)現(xiàn)營收9.24億元，同比+41.31%；歸母凈利潤0.83億元，同比+12.83%；扣非歸母凈利潤0.83億元，同比+25.73%。
事件二：公司發(fā)布2023年一季度業(yè)績預(yù)告。2023年第一季度，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1-1.2億元，同比增長62.87%-95.44%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤8680-10680萬元，同比增長76.80%-117.54%。
辣鹵零食放量，新渠道領(lǐng)航，產(chǎn)品+渠道雙輪驅(qū)動營收高增。2022Q4，公司實(shí)現(xiàn)營收9.24億元，同比+41.31%，23Q1我們預(yù)計收入也有40%左右增長，營收增速強(qiáng)勁。分產(chǎn)品看，2022年，辣鹵零食-休閑豆制品/辣鹵零食-休閑魔芋制品/辣鹵零食-肉禽蛋制品/辣鹵零食-其他/深海零食/休閑烘焙（含點(diǎn)心）/薯片/果干/同比分別增長16.31%/120.32%/23.91%/224.37%/17.68%/14.01%/52.2%/-12.56%，占比分別達(dá)8.19%/8.90%/9.99%/7.19%/19.33%/22.53%/9.58%/6.72%，休閑魔芋制品和其他辣鹵零食以及薯片增速較快。分地區(qū)看，華中（含江西）/華南/華東/西南+西北/華北+東北/境外/線上電商同比分別增長15.20%/6.42%/6.70%/44.29%/-16.23%/-63.32%/201.38%，占比分別達(dá)38.74%/16.57%/12.79%/15.98%/1.43%/0.03%/14.46%，全國化加速推進(jìn)。分渠道看，直營渠道/經(jīng)銷和其他渠道/電商渠道同比分別增長-43.63%/41.81%/201.38%，占比分別為12.85%/72.70%/14.46%，公司重點(diǎn)發(fā)展電商、CVS、零食專賣店、校園店等，與零食連鎖系統(tǒng)零食很忙、零食有鳴、戴永紅、好想來、老婆大人、糖巢、零食優(yōu)選等深度合作；電商在抖音平臺與主播種草引流，持續(xù)打造新的爆品，品牌影響力和渠道勢能持續(xù)增強(qiáng)。
費(fèi)用投放前置擾動短期凈利率，規(guī)模優(yōu)勢逐漸體現(xiàn)。2022年四季度公司毛利率為31.24%，同比提升5.72pct，環(huán)比下降3.28pct，預(yù)計主要系（1）部分原材料價格回落；（2）渠道結(jié)構(gòu)變化，高毛利的直營ka渠道占比下降，低毛利的經(jīng)銷、電商等板塊占比增加；（3）新品研發(fā)和投放；（4）新會計準(zhǔn)則下物流費(fèi)用歸集口徑影響。費(fèi)用方面，22Q4銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)率分別同比+5.23/-0.55/+0.85/-0.76pct，環(huán)比-1.92/-0.24/+0.36/+0.08pct；毛銷差同比提升0.49pct，環(huán)比-1.36pct；預(yù)計主要原因系（1）公司直營ka渠道占比下降，零食專營和經(jīng)銷渠道占比提升，費(fèi)用投放趨于理性；（2）公司年貨節(jié)費(fèi)用投放前置。綜上，22Q4凈利率為9.03%，同比-2.2pct，環(huán)比-2.77pct，2022年凈利率同比提升3.66pct至10.43%，規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步凸顯。
新渠道持續(xù)放量，2023年展望積極。收入方面，2023年零食專營系統(tǒng)與電商渠道有望持續(xù)貢獻(xiàn)新增量。利潤方面，2023年包材、油脂等大宗商品價格預(yù)計高位回落，同時公司核心品類伴隨渠道同步成長，關(guān)注公司利潤率持續(xù)改善的機(jī)會。
盈利預(yù)測：根據(jù)年報與業(yè)績預(yù)告，考慮公司產(chǎn)品和渠道雙輪驅(qū)動成效顯著，我們預(yù)計公司23-25年營收分別為37.71/48.30/60.57億元（前次23、24年為32.74/38.51億元），凈利潤分別為4.47/5.83/7.57億元（前次23、24年為3.97/4.79億元）。維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：渠道開拓不及預(yù)期、原材料價格波動、食品安全事件。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信證券湯學(xué)章研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為78.8%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利4.78億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為34.11。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有22家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級19家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為146.34。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，鹽津鋪?zhàn)樱?02847）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力良好，營收成長性一般。財務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、有息資產(chǎn)負(fù)債率。該股好公司指標(biāo)3星，好價格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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