中航證券：給予西部超導(dǎo)買入評(píng)級(jí)-熱門看點(diǎn)

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中航證券有限公司鄧軻近期對(duì)西部超導(dǎo)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022年報(bào)點(diǎn)評(píng)：三駕馬車并駕齊驅(qū)，產(chǎn)研突破引領(lǐng)革新》，本報(bào)告對(duì)西部超導(dǎo)給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為79.72元。

西部超導(dǎo)(688122)
業(yè)績(jī)概要：2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.3億元（同比+44.4%）：實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.8億元（同比+45.7%）；扣非后歸母凈利潤(rùn)為9.72億元（同比+48.7%），對(duì)應(yīng)EPS為2.33元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利10元，股息率為1.21%；擬以資本公積向全體股東每10股轉(zhuǎn)增4股，不送紅股。2022Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.61億元（同比+14.8%，環(huán)比-18.8%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.22億元（同比+8.87%，環(huán)比-27.5%）；
高端產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺，三駕馬車并駕齊驅(qū)：2022年宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，盡管地緣政治沖突及全球通派導(dǎo)致了原材料供應(yīng)緊張和價(jià)格大幅波動(dòng)，對(duì)公司產(chǎn)生了諸多不利影響，但公司迎難而上，三大業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)依然靚眼。2022年公司營(yíng)收同比增長(zhǎng)44.4%，主要得益于高端產(chǎn)品市場(chǎng)的旺盛需求，分業(yè)務(wù)米看：①主營(yíng)業(yè)務(wù)高端鈦合金產(chǎn)品營(yíng)收同比增長(zhǎng)30.6%，產(chǎn)銷量分別達(dá)到9296噸、8604噸（分別同比+30.8%、+26.3%），公司在提高質(zhì)量“精益生產(chǎn)”的理念下，全面保障了重點(diǎn)型號(hào)鈦材產(chǎn)品的交付，并在商用飛機(jī)、商用航發(fā)、直升機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)等終端應(yīng)用取得了顯著的技術(shù)研發(fā)進(jìn)展，獲得了多個(gè)型號(hào)的供貨資格；②超導(dǎo)產(chǎn)品營(yíng)收同比激增161%，產(chǎn)銷量分別達(dá)到1019噸、1110噸（分別同比+50.7%、+99.4%），主要由于全年超導(dǎo)產(chǎn)品外部市場(chǎng)需求量大增，MRI領(lǐng)域用超導(dǎo)線產(chǎn)銷量再創(chuàng)新高，超導(dǎo)產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升；公司核聚變用高性能Nb：Sn超導(dǎo)線打破國(guó)外萃斷，形成批量供應(yīng)，并突破高JcNb3Sn線材性能提升及長(zhǎng)線制備技術(shù)，實(shí)現(xiàn)CRAFT項(xiàng)目線材批量化生產(chǎn)；③高性能高溫合金產(chǎn)品營(yíng)收同比大幅增長(zhǎng)78.4%，產(chǎn)銷量分別達(dá)到1168噸、732噸（分別同比+111%、+45.796）.均創(chuàng)歷史新高，主要由于牌號(hào)認(rèn)證進(jìn)展順利且產(chǎn)能持續(xù)爬坡；公司突破了國(guó)產(chǎn)某新型航空發(fā)動(dòng)機(jī)整體葉盤用GH4169G大棒材工程化關(guān)鍵技術(shù)，獲得供貨資質(zhì)，同時(shí)GH4169、GH738等典型牌號(hào)已在多個(gè)型號(hào)發(fā)動(dòng)機(jī)、燃機(jī)和商發(fā)長(zhǎng)江系列發(fā)動(dòng)機(jī)進(jìn)入批量供貨階段。整體來(lái)看，公司三大業(yè)務(wù)規(guī)模并駕齊驅(qū)，并在產(chǎn)品研發(fā)、供貨資質(zhì)上均取得了顯著進(jìn)展，為未來(lái)的高質(zhì)量發(fā)展莫定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)；
盈利階段性維穩(wěn)，期待第二、第三增長(zhǎng)曲線：2022年公司銷售毛利率/銷售凈利率分別同比-1.4pcts/+0.5pcts至39.5%/25.9%，毛利率小幅下滑主要由于鈦合金產(chǎn)品毛利率同比下降2.0pcts，凈利率變化背離主要由于期間費(fèi)用率同比下降1.5pcts。2022Q4公司歸母凈利潤(rùn)隨營(yíng)收同向環(huán)比下滑，營(yíng)收下降或有由于疫情導(dǎo)致產(chǎn)品交付延誤，歸母凈利潤(rùn)環(huán)比降幅大于營(yíng)收主要由于公司銷售/研發(fā)費(fèi)用分別環(huán)比大幅增長(zhǎng)261%/41.3%，其中研發(fā)費(fèi)用環(huán)比增長(zhǎng)是因?yàn)楣緸楸３质袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力而持續(xù)加大產(chǎn)品研發(fā)投入，銷售費(fèi)用環(huán)比增長(zhǎng)或由購(gòu)買新材料保險(xiǎn)所致，同時(shí)04所得稅環(huán)比減少約3千萬(wàn)元是由財(cái)政部下發(fā)通知對(duì)所得稅的會(huì)計(jì)處理影響所致。分產(chǎn)品盈利性來(lái)看，高端鈦合金、超導(dǎo)產(chǎn)品、高性能高溫合金產(chǎn)品毛利率分別同比-2.0pcts、+14.1pcts、-0.7pcts至43.3%、30.4%和3.3%，鈦合金產(chǎn)品盈利性小幅下降主要受原料價(jià)格上漲影響，據(jù)上海金屬網(wǎng)，2022年海綿鈦（≥97-98%）均價(jià)同比上升15.7%；而超導(dǎo)產(chǎn)品盈利性大幅提振主要得益于產(chǎn)品應(yīng)用拓寬幫助提升附加值、自動(dòng)化產(chǎn)線提升生產(chǎn)效率、規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，以及產(chǎn)品在外貿(mào)市場(chǎng)的影響力逐步擴(kuò)大。伴隨公司超導(dǎo)產(chǎn)品的突破性科研進(jìn)展和下游應(yīng)用領(lǐng)域的拓展，以及高溫合金產(chǎn)品牌號(hào)認(rèn)證后供貨資質(zhì)的不斷增加，公司產(chǎn)品盈利性有望隨第二、第三增長(zhǎng)曲線的放量而進(jìn)一步提升；全年期間費(fèi)用率小幅下降：2022年公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率均呈小幅下降超勢(shì)（同比下降0.70pcts、0.39pcts、0.33pcts），主要由于公司營(yíng)收增長(zhǎng)較快攤薄費(fèi)用率；從費(fèi)用絕對(duì)值米看，管理研發(fā)費(fèi)用分別同比增長(zhǎng)31.2%/36.8%，管理費(fèi)用增長(zhǎng)主由于員工薪酬增加所致，研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)主要由加大產(chǎn)品領(lǐng)域研發(fā)投入所致；
成本端壓力已得到緩解：據(jù)上海金屬網(wǎng)，海綿鈦（≥97-98%）現(xiàn)貨均價(jià)于2022年11月底小福回落3.7%，由于海綿鈦原料需求受下游鈦材的旺盛需求而大幅增長(zhǎng)，日前多家海綿鈦廠家已完成新增產(chǎn)能建設(shè)并開始逐步投放，海綿鈦尤其是高品質(zhì)海綿鈦的供應(yīng)緊張已得到部分緩解，隨著后續(xù)海綿鈦產(chǎn)能的陸續(xù)投放，其降價(jià)空間仍值得期待。電解鎮(zhèn)方面，據(jù)上海金屬網(wǎng)，電解鎳99.9%均價(jià)自2023年年初至今已錄得約20.6%的跌幅；由于全球原生鎮(zhèn)增量主要由印尼鎳鐵及錦中間品（MHP、高冰鎳）貢獻(xiàn)，隨著國(guó)內(nèi)青山及印尼新增鎳冶煉項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn)，電解鎮(zhèn)供給趨于寬松，全球鎳低庫(kù)存格局或難延續(xù)，鎳價(jià)或持續(xù)偏空運(yùn)行；
募投項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間無(wú)度：公司于2021年11月通過定向增發(fā)募集資金20.13乙元，擬投入9.71億元于“航空航天用高性能金屬材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)日”，項(xiàng)日規(guī)劃于2024年建成后共計(jì)增加5050噸鈦合金及1500噸高溫合金年產(chǎn)能、擬投入4.74億元于“高性能超導(dǎo)線材產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”和“超導(dǎo)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新中心”，公司MRI用超導(dǎo)線材年產(chǎn)能預(yù)計(jì)于2023年建成后達(dá)到2000噸，同時(shí)低溫超導(dǎo)線材產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程將持續(xù)推進(jìn)，待項(xiàng)目全面達(dá)產(chǎn)后，公司鈦合金、超導(dǎo)線材、高溫合金產(chǎn)品年產(chǎn)能將分別達(dá)到1萬(wàn)噸、2000噸和6000噸，規(guī)模和競(jìng)爭(zhēng)力穩(wěn)步提升下未來(lái)成長(zhǎng)空間無(wú)虞；
投資建議：伴隨著國(guó)內(nèi)航空裝備加速放量以及關(guān)鍵材料的國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)，航空新材料景氣度持續(xù)維持高位，國(guó)內(nèi)高端鈦合金和高溫合金將維持供不應(yīng)求的狀態(tài)，公司未來(lái)業(yè)績(jī)有望受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和規(guī)?；?yīng)的提升而保持高速增長(zhǎng)。公司三大業(yè)務(wù)持續(xù)放量，全年業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為57.7/73.4/90.1億元，同比增長(zhǎng)36.6%/27.2%/22.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為13.9/18.2/23.2億元，同比增長(zhǎng)28.3%/31.2%/27.6%，對(duì)應(yīng)PE26.6X/20.3X/15.9X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格抬升風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、下游需求及國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程不及預(yù)期等

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，中金公司劉運(yùn)昌研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)89.01%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利10.58億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為34.82。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有7家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為116.16。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，西部超導(dǎo)（688122）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)2星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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