東吳證券：給予中順潔柔增持評(píng)級(jí)

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東吳證券股份有限公司張瀟,鄒文婕近期對(duì)中順潔柔進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022Q3業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：提價(jià)、渠道調(diào)整及原材料成本壓力下，業(yè)績(jī)短期承壓》，本報(bào)告對(duì)中順潔柔給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為9.57元。

中順潔柔(002511)
投資要點(diǎn)
短期業(yè)績(jī)承壓。 公司 22Q1-3 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 61.14 億元，同比-2.56%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.75 億元，同比-43.33%；扣非后歸母凈利潤(rùn) 2.51 億元，同比-47.37%。 分季度看， Q1/Q2/Q3 分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 18.84/24.83/17.46億 元 ， 同 比 分 別 -10.36%/+15.74%/-13.86% ； 實(shí) 現(xiàn) 歸 母 凈 利 潤(rùn)1.33/0.94/0.47 億元，同比分別-50.82%/-30.69%/-39.34%；扣非后歸母凈利潤(rùn) 1.27/0.94/0.3 億元，同比分別-52.5%/-28.92%/-61.06%。
渠道調(diào)整&提價(jià)導(dǎo)致收入波動(dòng)。 22Q3 收入波動(dòng)的主要原因包括： 1）提價(jià)短期沖擊。 22Q3 漿價(jià)延續(xù)高位，原材料成本壓力較 22Q2 進(jìn)一步增加。為應(yīng)對(duì)成本壓力公司進(jìn)行較大幅度（雙位數(shù)）提價(jià)，對(duì)短期銷量（特別是對(duì)價(jià)格敏感的電商渠道） 造成一定沖擊。后續(xù)隨著行業(yè)提價(jià)普遍落地及經(jīng)銷商庫存消化，提價(jià)造成的銷量沖擊有望緩解。 2）渠道策略調(diào)整。為保證回款及盈利能力，公司主動(dòng)退出部分虧損 KA。 3）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。為深化中高端化戰(zhàn)略，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，公司加大對(duì)于高端產(chǎn)品的戰(zhàn)略傾斜，主動(dòng)放棄部分低端產(chǎn)品份額。上述因素均屬于短期影響因素，后續(xù)來看，隨著提價(jià)沖擊緩解、產(chǎn)品及渠道調(diào)整逐漸過渡，收入端有望恢復(fù)良性增長(zhǎng)。
毛利率尚有承壓，銷售費(fèi)用控制得力， 23 年成本壓力有望緩解。 22Q3毛利率同比-2.86pp 至 31.47%，環(huán)比-1.55pp；銷售凈利率同比-1.15pp 至2.66%，環(huán)比-1.55pp。 22Q3 期間費(fèi)用率同比-1.14pp 至 29.21%；其中，銷售費(fèi)用率-2.8pp 至 20.39%； 管理費(fèi)用率同比+1.24pp 至 5.98%； 研發(fā)費(fèi)用率同比+0.04pp 至 2.51%； 財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+0.38pp 至 0.33%。毛利率受成本壓力影響進(jìn)一步下行，銷售費(fèi)用率控制得力，綜合盈利能力尚有承壓但隨著提價(jià)逐步落地有望開始修復(fù)。展望 23 年，海外商品闊葉漿新增產(chǎn)能較多，其中 Arauco 預(yù)計(jì) 22Q4 投產(chǎn) 156 萬噸， UPM 預(yù)計(jì)23Q1 投產(chǎn) 210 萬噸（已開始調(diào)試）；同時(shí)國(guó)內(nèi)多家紙企預(yù)計(jì) 23 年投產(chǎn)自用配套漿。紙漿供給緊張局面將有所緩解，漿價(jià)中樞有望下行，成本壓力有望緩解。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 考慮成本壓力及渠道短期調(diào)整下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì) 2022-2024 年歸母凈利潤(rùn) 4、 7、 8.9 億元（原預(yù)測(cè)為 7.1、 8.8、10.8 億元），對(duì)應(yīng) PE31、 18、 14X， 23 年漿價(jià)中樞有望下行釋放利潤(rùn)彈性， 加速非傳統(tǒng)干巾品類發(fā)展打造第二增長(zhǎng)曲線， 維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 行業(yè)需求承壓， 原材料價(jià)格上漲， 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，招商證券王鵬研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為76.92%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利5.49億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為22.79。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有16家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)13家，增持評(píng)級(jí)2家，中性評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為13.75。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，中順潔柔（002511）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力較差，營(yíng)收成長(zhǎng)性較差。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)2.5星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

標(biāo)簽： 東吳證券 中順潔柔